梁京：大陆股市为何萎靡不振

时近岁末，大陆宏观经济的好消息纷至沓来，经济增长速度可望达到百分之八，海外直接投资更将首次突破五百亿美圆，超过美国，第一次成为世界接受外资最多的国家。但是，与大陆经济的基本面形成强烈反差的是大陆的股市。尽管在中共十六大召开前，大陆当局放出了一系列利好消息，包括A股市场对外资开放的重大决定，大陆股市不仅没有作出积极的反应，反而阴跌不已，并在十一月28日达到了一个多年来的新低。看来，无论是大陆当局的托市措施和大陆经济强劲增长的基本面均不能打动大陆股市投资者的心。

大陆股市为何如此萎靡不振呢？一种说法是，由于大陆当局对股市的干预太多，使股市不由市场力量所左右，而是由经济决策当局所左右，这样的股市，投资者无所适从，而且风险越来越大，许多人干脆洗手不干了。可能是受到这种观点影响，大陆证券交易监管委员会主席周小川最近多次表态，政府今后将让市场力量发挥更大作用。另外一种观点认为事情并非如此简单。最近，首都经贸大学的刘纪鹏教授，在大陆"国际金融报"发表的文章题为"'缩股全流通'才是中国股市的大利好"，再度把国有股减持的问题置于股市议论的焦点。

刘教授的文章触及到了大陆股市的要害，但是不了解大陆股市的人不容易懂得刘教授究竟是什幺意思。与其它国家的股市相比，大陆股市有一个非常独特的股权构造，即绝大多数上市公司都是国有企业，而且持有三分之二以上的股份。但是，国有股或法人持有的股票不能上市，只允许其余的股份对一般投资者开放。这些开放的股权被称为流通股。在这种股权结构下，形成了非流通股与流通股的双重价格。由于私人储蓄只能投向有限的流通股，股市上的股票价格比非流通股的价格高出许多倍。在巨大价差的诱惑下，政府一度试图通过在市场上高价出售国有股来获利，并美其名曰"国有股减持"。没想到大陆当局的如意算盘一下子就被民间投资者看穿，股市从此被熊市的阴云所笼罩。大陆当局不得不在十六大之前宣布，停止所谓的国有股减持。但是，这个措施并没有从根本上解决问题。刘纪鹏提出'缩股全流通'，就是要求当局把国有股数股并一股，从而使国有股价格升至流通股的水平，然后转入流通。说白了，这就是要求国家向民间投资者让出巨大的利益，以换取大陆股市走向全流通的正常轨道。

我在以前的评论中曾经指出，大陆的股市是一个特殊的游戏。游戏的一方是大陆当局，另一方是大陆的老百姓。大陆当局拥有大量的实物资产，但是由于国有经济效率低下，现金越来越不足，而大陆的老百姓拥有的现金储蓄却越来越多。于是，大陆当局维持这种股权奇特的股市，基本的目的就是吸引老百姓的储蓄投资国有企业。大陆的当权者，如朱熔基，本无意坑害老百姓，他真诚地相信，把国有企业搞好了，民间投资者也从中得益。

尽管事实一再证明，国有企业是搞不好的，老百姓还是投资于这个畸形的股市，这是因为，一来，投资机会太少，二来，大陆的股民认为政府不可能让股市垮下来，否则，政治后果严重。朱熔基数次政策救市，一再强化了股民的这个信念。从客观上看，因为大陆政府拥有大量的有形资产，所以，只要当局决心维持股市，他们是有能力让民间投资者不吃亏的，无非是向上市企业注入更多的国有资产，或者干脆让民间投资者以有利的价格获得更多的股权，把国有资产转变为私有财产。

"国有股减持"政策的出台，暴露了大陆当局不仅没有本事让国有企业为民间投资者牟利，而且不惜以牺牲股民的利益把国有股高价套现，这就从根本上动摇了民间投资者的信心。大陆股市"圈"老百姓钱的功能，很难继续。但是，大陆当局又无法下决心，在承认股民既得利益的前提下，实现股票的全流通。因为现在大家都很清楚，靠低效率的国营企业赢利已经不可能，要想在维护股民利益的前提下实现股票全流通，意味着国家不仅要不断向上市企业注入资产，同时还要减少自己的股权，把股市变成一部高效率私有化的机器。这是朱熔基无论如何不会同意的，也是江泽民和新的领导班子很难决断的。

这种左右为难的局面，给大陆股市的未来带来了极大的不确定性，而任何市场都不喜欢不确定的前景，大陆股市萎靡不振也就不足为奇了。

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