美國與中國第二季度經濟與資本市場展望
【看中國2018年3月19日訊】美國經濟擴張週期尾聲。2017年4季度以後,美國國債利率持續飆升而美元大幅貶值,意味著美國處在經濟擴張的尾聲階段。2017年美國GDP增速2.3%,遠低於2015年的2.9%。本輪美國經濟擴張已經歷105個月,也接近歷史極限。
其失業率只有4.1%,上兩次降至4%左右的一年後就發生了經濟衰退。原因是在充分就業的狀態下,減稅已經無法刺激國內生產,只會推漲工資,推高通脹和利率。但減稅對美國居民支出的刺激遠大於對收入的貢獻,其儲蓄率已經降至歷史最低位,一旦利率過高導致居民減少借貸、消費行為發生逆轉,那麼經濟很可能會隨時步入蕭條而非繼續擴張。從金融週期來看,2015年信貸增速達到8%是本輪經濟擴張的最高峰,而目前信貸增速已經降至3.5%,未來隨著利率上升大概率繼續下滑,美國已處於金融週期尾聲階段。
中國舉債過度資產泡沫。從長期來看,產出決定了經濟,而債務則導致了經濟波動。如果舉債超出了收入,短期可以刺激經濟,使增長超過潛在增速,推動資產價格上漲,但借了錢是要還的,一旦開始減債去槓桿,就會使經濟增長低於潛在增速,資產價格下跌。2008年全球金融危機之前,中國經濟的舉債是正常模式,債務增速與收入增速相當,但從2009年開始,中國進入到過度舉債模式,債務增速遠超收入增速。
在2009∼2010年、2012∼2013年和2016∼2017年,中國的企業、政府和居民分別加了三次槓桿,結果是前兩年經濟短期企穩反彈,但到第三年經濟就會重新下滑。而由於持續的債務加槓桿,中國整體債務率已經創出歷史新高,而地產泡沫也愈演愈烈,降低債務率也成為首要任務。
去槓桿金融到經濟。債務率等於負債與GDP的比值,從理論上來說,降低債務率有4種方式,一是降低利率,二是減記債務,三是增加通脹,四是提高經濟增長的潛力。而供給側改革其實就是降槓桿的方式:2015年降成本就是降低利率,2016年的去產能和2017年的去庫存推動了商品和房價上漲,其實是再通脹。
但是到目前為止中國的債務率還在上升,我們認為未來會轉向另外兩種降債務的方式:去槓桿和補短板,去槓桿就是抑制債務擴張,補短板就是提高經濟增長的潛力。2017年去槓桿主要發生在金融部門,體現為貨幣增速M2大幅下降,但是對實體經濟影響有限。
但2018年去槓桿開始影響實體經濟,體現為1月份企業部門的總融資增速已創歷史新低,而居民部門的舉債增速雖高、但在房貸利率不斷上升的背景下明顯是強弩之末。我們預計2018年的社融增速大概率會個位數增長,而地產銷量將轉負,連帶著工業經濟會重新下滑,而PPI也將趨勢性下行,而CPI則受益於食品漲價溫和回升。
經濟企穩靠新經濟而非舊經濟,2017年工業增速持續下滑,是代表新經濟的信息服務業將GDP增速企穩,而中國新年消費也顯示出消費升級,出境游增速顯著上升。從物質需要到美好生活、從工業化到服務創新。過去靠人口紅利和城市化兩大紅利推動,中國居民追求房車等物質生活,而經濟也是工業化時代。
而目前城鎮居民耐用品已基本普及,未來其對美好生活的追求其實就是消費的轉型和升級,轉向無形消費和品質消費,也就是服務和創新。補短板,提高效率。工業化主要靠銀行債務融資,而服務和創新主要靠股權融資,而從債務融資轉向股權融資,其實就是要補短板、提高中國經濟的效率,這也是去槓桿的最重要一環。警惕泡沫,舊不如新。
隨著銀行總資產增速大幅降至7%,貨幣低增速已無法支撐地產泡沫擴張。而從美國的經驗看,其金融危機以後靠新經濟崛起,我們也要尋找中國的納斯達克,遺憾的是我們的創新企業龍頭大多不在A股,而港股允許虧損企業上市、推出同股不同權,將逐漸轉變為成長和創新的市場。利率拐點,債市慢牛。
高債務和高利率不相容,隨著經濟去槓桿的推進,融資增速持續回落,意味著資金的供需關係發生逆轉,國債利率的下行拐點已出現。2018年資產配置:重視港股創新機會,融資回落債券慢牛,避險增加黃金需求,服務消費受益於CPI溫和回升,警惕貨幣收縮和PPI下行對商品和房地產的風險。
責任編輯:辛荷 来源:海通宏觀
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