大部分市场机构认为,3月份CPI创新高在所难免。这给我们留下一个疑问:货币政策自2010年开始紧缩,准备金率至今已上调9次,利率上调4次,紧缩给经济带来了疲软迹象,这种情况下,通胀新高是如何产生的?
CPI继续上冲
通常认为,本轮通胀的核心原因有两个:货币超发和食品价格上涨。这种看法解释力不够:货币超发的问题,在边际意义上已经得到缓解,以货币供应M1和M2表示的宏观流动性已降至历史正常水平,但通胀似乎仍有上行压力;关于食品价格,按照蛛网模型,它的上涨总是有周期的,无论从时间长度和上涨幅度看,本轮食品价格总体处于上涨周期的后半段,然而食品价格未见明显下跌。
另一种看法从长期角度解释通胀,认为当前通胀处于这样的过程:中国跨入刘易斯拐点,劳动力成本将面临长期上涨;城市化加速,农产品相对(工业品)价格长期上涨。因此,中国高通胀可能是长期现象。
按照上述解释,对通胀形势的判断就容易找到依据,因为从上个世纪80年代开始,韩国和中国台湾地区也经历过这一过程。韩国的历史告诉我们,虽然经历过食品价格和劳动力成本的长期上涨,但通胀还是具有周期性(有涨就有跌),因为食品价格和工资也呈周期性波动,只是波动幅度随着时间逐渐变小。
台湾通胀的经验是:工资变化决定了长期通胀中枢,食品价格影响CPI短期波动。台湾在上世纪80年代中期开始,经历了大约十年的劳动力价格快速上升,以至通胀水平长时间处于高位。不过期间通胀还是存在波动,它很大程度上由食品价格波动所引发。
套用台湾的经验,中国通胀中枢确实可能上移。中国扣除通胀后的实际工资增速长期处于12%-14%的水平,虽然最新的数据(至去年三季度)显示工资仍平稳增长,但未来工资增速进一步上升的可能性较大。食品价格短期还不会下降,农业种植的土地、人工和肥料成本都在上涨,猪肉价格还有补涨要求,在紧供给和弱美元条件下,国际粮食价格仍居高位。进一步地,食品价格向非食品价格传导、PPI向CPI的传导还在继续,通胀预期和通胀自我强化没有得到遏制,因此CPI进一步冲高的可能性较大。
政策有心无力?
虽然紧缩在持续,但通胀依然可能创新高,挨板子的自然就是政策了。是因为缺乏意愿吗?今年政府工作报告将控通胀列为调控的首要任务,中东北非的局势动荡也说明,控通胀不仅于经济重要,而且于政治重要,因此无需怀疑控通胀的政策意愿。
政策太温和吗?如开篇所言,政策紧缩持续时间不短,力度似乎不小,毕竟已经出现了经济走软迹象,比如,采购经理指数持续处于同期历史低位,1月-2月水陆空运输量同比增速较低,一些重要行业的库存水平处于高位。
问题在政策调控思路。政府工作报告提出控通胀五个方面的措施:控制流动性、扩大生产、流通体系建设、价格监管和补贴,但其作用并不明显。
控制流动性是控通胀的必要条件,但不是短期通胀下行的充分条件。流动性与通胀之间存在规律,即流动性水平(M1增速)上升(下降),一段时间以后,通胀水平也出现上升(下降),通常这个时间长度是9-12个月。然而这个规律如今被打破,M1增速自去年1月见顶以来,到现在已经14个月。原因可能是,虽然流动性在边际上收紧,但存量水平依然很高。
扩大生产属于供给管理政策,具有长期性。即使政策能快速化解导致供给短缺的制约因素,供给的扩大也需要一个生产周期,因此该政策对短期通胀无能为力。至于流通体系建设、价格监管和补贴,都属于控通胀的辅助政策,难以改变通胀趋势。
也就是说,这些政策对当前成本(供给)推动的通胀并不能产生直接效果。从经济转型的角度看,管理层愿意看到食品价格和工资上涨,至少短期不会对其进行控制。而能源原材料价格,要么和国际市场联动性较强,管理层无力干预,要么因为价格控制导致供给短缺,使得下游产品链上出现价格上涨。供给管理政策见效慢,需求管理政策目标模糊,当前政策没有对症下药。
需求管理
是药三分毒,通胀形势至此,政策需要作出权衡和决断。
当前的政策考虑大概有二:第一,专业机构预测通胀二季度(很有可能在6月份)将出现高点,根据这个判断,政策制定者现在只需要稳住,等二季度过去,通胀压力自然就减轻了。这大概可以解释为什么发改委不允许一些企业上半年调价。
这种考虑有刻舟求剑之嫌。专业机构在做长时间的通胀走势预测时,一般综合翘尾因素和新因素,翘尾因素仅仅是个计算问题,而对新因素的判断通常依据价格波动的历史规律,问题就出在这个历史规律,因为经济数据所反映的历史规律,是经济波动和政策反应相互作用的结果。政策反应往往遵循一种规则,即当某种不合意的经济波动发生时,政策需要作出恰当的反应以熨平波动。如果有波动而无相应的政策反应,所谓的历史规律就会失效,这在去年年底发生过一次(CPI 环比大幅上升)。按照历史规律,春节后食品价格将经历一波下跌,如今却未跌,看来历史规律继续失效。越是政策消极等待历史规律实现,机构对通胀走势的预测就越不可靠。
当前政策的第二个考虑是,既然经济开始出现疲态,说明政策已经起作用,如果政策加码,可能会出现“经济下滑、通胀高企”的最坏局面。
控通胀总是要付出代价的。既然在短期需求管理政策最有效,当前通胀之弦绷得很紧时,政策能做的只能是调节需求。在最低层面上,是控制需求,避免需求成为刺激通胀的新因素,更现实的,是容忍需求下滑,打压过度需求,从而拉低通胀。
通胀处于一个正反馈过程,当前的政策权衡,不应在保增长与控通胀之间,而是“硬着陆”与“软着陆”之间。在通胀处关键期若政策不得力,进一步恶化的通胀将迫使出台更加严厉的紧缩政策,最终导致硬着陆的后果。同时保增长和控通胀无异于在刀刃上保持平衡,这种成功案例自改革开放以来没有出现过。
高通胀形势下的需求管理政策,包括坚决的加息、严格收缩银根和“土根”,这是抑制投资需求和政府开支的关键。紧缩导致的需求疲软,则是控通胀的代价,也是抑制通胀自我强化的关键。可以预期,需求疲软还将弱化刺激大宗商品价格上涨的中国因素,降低输入性通胀压力。