【看中國2016年07月29日訊】雖說經濟增長決定債市基本面，但觀察近兩年中國債市的表現，其波動性之大遠遠超過經濟本身的彈性。
2013年，歷史性的「錢荒」事件讓銀行間利率達到前所未有的水平，兩年後，資金瘋狂湧入和撤出A股又讓債市走過了起起伏伏的過山車行情。進入2016年，信用風險爆發讓債市經歷大半年的調整期，直到最近配置壓力重新佔據主導，搶籌目標甚至蔓延到超長期債券。
波動大（中信建投）
在這些劇烈波動背後有一個非常值得關注的現象：流動性危機和資產荒頻繁上演，「錢少」「錢多」之間快速交替成為不矛盾的債市「新常態」。
中信建投分析師黃文濤注意到，這條傳導鏈條的起源來自於這種資金——銀行理財，目前銀行理財資金在債市中處於絕對主導地位。
銀行理財規模究竟有多大？2007年底銀行理財餘額只有5300億元，8年後就膨脹到23.5萬億，尤其是是2012年到2015年，短短三年間規模增長了2倍。
理財資金的龐大增量帶動了各類資產的投資需求，但債券投資的方向佔據絕對主力。中信建投提及，2013年到2015年，債券投資規模佔商業銀行各類資產投資總規模的份額也從38.64%上升到50.99%，銀行的債券投資總額佔債券市場總額從15.4%上升到34.6%。「逐步顯露出了銀行理財資金對債券市場投資的同質化和集中化的特點。」
本質上，理財資金對債市的集中擁堵來自於三個方面的原因：第一，在嚴苛的投資範圍限制下，可替代資產的稀缺，理財資金的增量只能體現在債市中。第二，在剛兌下，理財資金有天然投資衝動且具有保守風格，因而即使債市收益率下行趨勢，對債市的配置需求依然存在，且隨著負債端規模增長而增長。第三，理財資金存在特殊的配置屬性，一旦有了配置需求，本質上只有買入一個方向，當前每家銀行理財配置需求幾乎同步增長，債市的買入需求和節奏上也存在著同步性。
最終的結果是，銀行理財對債市的同質化集中化的投資主導了債市近些年的劇烈波動：
所有銀行理財資金對債市的交易方向和交易節奏都基本一致，債市產生經常性的大幅波動：當銀行理財的一致性買入就會導致洶湧的搶籌感，就是近些年出現的多次「資產荒」局面的根本原因；一旦發生事件衝擊導致的理財資金集中的湧出拋售，則是近些年債市多次從買盤洶湧到突現流動性危機現象的源泉。
這與最近幾年全球市場很火熱的一個概念很相似——RoRo模式（risk-on/risk-off），金融危機之後，大類資產出現同漲同跌，大幅共振。當risk on時，投資者對風險毫無畏懼，大舉湧入股票、大宗商品、貴金屬等風險資產；當risk off時，投資者為了規避風險大量拋售風險資產，購入美元和美國國債等安全資產。
只不過在中國，因為理財資金太過龐大，充當了市場的主導力量。因此，任何限制理財資金的規定都可能讓市場受到驚嚇，例如昨天刷頻的《商業銀行理財業務監督管理辦法(徵求意見稿)》。
不少分析師都認為，倘若這份文件是真的且付諸實踐，可能會帶來不小的影響。中金：
理財增長放緩，收益率下降。銀行發行理財業務的訴求（非標和中間業務收入）會有所下降。如果嚴格按照意見徵求稿執行，則資產端投資範圍收縮、淨值型產品要求其配置也更加傾向於淨值型資產，或將倒逼理財利率進一步下行。
債市方面，（1）配債壓力增大。從理財徵求意見稿來看，對資產類別的主要影響在於其對權益和非標資產的限制加強，從而相對有利於銀行理財增加債券資產配置。（2）資金成本有望下降。從今年銀行存款的增長來看，活期存款增速明顯高於定期存款，無論居民存款還是企業存款均是如此。對於銀行自營資金而言，存款活期化會有助於降低成本，從而有利於資產端的債券利率下行。（3）不得發行分級理財對高收益債需求有負面影響，不過考慮銀行理財在信用債投資上以AA+級以上為主，且信用事件爆發以來，大多數銀行理財對債券評級、行業等有更嚴格的要求，預計影響較為有限。
